钢铁行业深度分析：超越估值 价值延伸

从我们对钢铁行业的产需平衡表来看，影响钢铁行业供需的主要因素为粗钢产量、进出口量、库存情况等因素，基于以上因素的分析，我们认为2007年的供需将维持2006年的形势，形势乐观，景气将继续得到延伸。

　　行业景气阶段的延续

　　2007年，随着国内钢铁行业投资速度的下降和钢铁投资结构的变化，国内粗钢供给的速度将会出现明显下降，我们认为钢铁行业的粗钢增量将不会超过7000万吨。

　　钢材出口依旧是维持国内钢铁行业平衡的重要因素，在过去的三年中，出口退税下调三次，2004年初，出口退税从15％下降到13％，2005年中期出口退税从13％到11％，2006年9月，出口退税从11％下调到8％的三次出口退税下调情况的分析，我们认为在世界钢材消费旺盛的大背景下，出口退税的下调不会导致出口量的下降，并将促进出口钢材价格的上涨，基于过去3年，国内钢材出口退税的分析，我们认为国内钢材出口将继续保持稳步增长，出口量将增长到5500万吨。

　　一般来说，钢材库存包括两个方面，即企业库存和社会库存，一般认为合理的库存水平，企业库存在3-5天，社会库存维持在5-8天，合计库存为8-13天。我们认为2007年的库存水平将基本稳定在合理水平8-12天之间。

　　在过去的15年中，国内钢材的表观消费量的复合增长率为14％附近，这是在行业的周期循环的背景下的复合增长率，我们认为，2007年国内经济将继续保持稳定的增长背景下，而国内钢材的消费增长速度将维持在平均水平之上，维持在14％左右。

　　供需形势的变化也反映在钢材价格的变化。进入2007年后，国内钢材价格和世界钢材价格依旧处于温和增长阶段，主要钢铁产品价格均出现上涨，价格的上涨必然带来钢铁企业的盈利水平提高和国内钢铁企业利润的增长。

　　整合期行业估值水平将提升

　　1.行业进入整合期预期更加清楚

　　在政府的推动下，我们认为未来10年国内钢铁行业将进入整合时代。具体政策如下：

　　●扩大具有比较优势的骨干企业集团规模，提高产业集中度。

　　●提高高附加值、环境友好（耐蚀/高强度等）的钢铁产品比例。

　　●2010年前十大厂产量占全国比例达50％以上；2020年达到70％以上。

　　●2010年形成两个3，000万吨级，几个千万吨级大型企业集团。

　　●普通钢年产量须500万吨以上，特殊钢产量达50万吨以上。

　　●境外企业投资钢铁业，须结合现有钢铁企业改造和搬迁，不布新点。

　　●境外钢铁企业投资中国钢铁工业，须有钢铁自主技术，普通钢产量达1，000万吨以上或特殊钢产量达100万吨。

　　●投资中国钢铁工业的境外非钢铁企业，须有强大的资金实力。

　　●外商投资中国钢铁行业，原则上不允许外商控股。

　　2.整合期的行业内公司将会获得溢价

　　进入21世纪后，世界钢铁行业的并购依旧处在进行中。随着国内钢铁行业政策的推进，中国钢铁行业的产业进程将在未来10年获得加速。参考国际经验，我们认为国内钢铁行业的估值水平在整合过程将会获得超越，价值得到延伸，公司的股价也相应会得到反映。

　　3.整体上市对公司股东权益的增厚

　　虽然国内钢铁上市公司之间的并购案例不多，但是整体上市对公司业绩增厚并公司治理的改善，从而推动股价上涨的案例依旧很多。我们认为未来三年之内国内钢铁行业整体上市的事件预期也将促进国内钢铁企业估值的水平提高。