（1）地缘政治因素持续发酵：中东局势——沙特权力更迭，伊朗战略收缩
虽然过去几年的供应过剩令国际油价对地缘政治风险的敏感度大大降低，但当前正重新因地缘政治风险溢价的回归而变复杂。此轮油价反弹高度和时间都超过此前预期，我们认为从基本面方面看，短期利多基本出尽，存在一定的回调需求，但包括地缘政治和不可抗力（北海油田油管漏油、利比亚油管爆炸）在内的非基本面因素频繁扰动油价。在供需平衡边际量较小的前提下，这种偶发的黑天鹅事件对市场心态和油价表现都会产生一定的放大效应。
参考观研天下发布《2018-2024年中国原油行业市场产销态势分析及未来发展方向研究报告》
当前中东地区的矛盾焦点集中在沙特和伊朗之间，两国同时也面对着棘手的内部矛盾。
沙特反腐风暴接近尾声，“金钱换自由”方案有效。17 年11 月初，沙特国内掀起反腐风暴，在国王授意下，成立了王储萨勒曼担任主席的最高反腐委员会，包括“中东首富”阿勒瓦利德等在内的多位王子、官员和商人被捕，国内政界迅速洗牌。同时，沙特国王表示有意尽快将王位让给“铁腕王储”萨勒曼。此次反腐行动意在借机清除顽固的保守势力，为萨勒曼继位并推行一系列改革措施打下基础。新王储的个人特质相对比较开明、强势，经济方面意图摆脱石油依赖，政治方面试图引导沙特成为温和的伊斯兰国家。
近期有消息称此前因反腐被限制自由的部分商人和政府高级官员重获自由，代价是付出一定比例的私人财富，但包括沙特前首富瓦利德王子在内的标志性人物仍未与执政当局达成“和解”协议。
我们认为当前沙特国内局势相对平静，但并不意味着不存在发生动荡的土壤。第一，沙特现国王仍未正式传位于现王储萨勒曼，表明局势仍未稳定，未到传位最佳时机；第二，18 年1 月起沙特将大幅提高国内汽柴油价格，并试图逐步与国际成品油价格接轨。如果说高层反腐具备正义性，由于可以“金钱换自由”，事实证明受到的阻力相对较小，而成品油提价则更加考验执政当局的民意基础。考虑到此前为制衡伊朗，沙特与宿敌以色列联手，不排除多重事件在沙特国内会激起连锁反应，局势有待观察。
伊朗国内骚乱，内因外因交织。17 年12 月28 日起，伊朗国内发生大规模反政府抗议示威活动。示威从东北部城市马什哈德开始，逐步蔓延至全国多个地区并升级为大规模骚乱。针对国内示威活动可能受国外敌对势力支持，伊朗总统表示，民众有示威的权力，但不应破坏公共财产、践踏公共秩序。伊朗安全部队与示威群体发生冲突，已造成至少12 人死亡和百余人受伤。
在2015 年伊核协议达成后，伊朗国内的经济问题并未得到很好的解决，失业率维持在10%以上，通货膨胀严重，民众生活水平不升反降，尤其是近期不少生活必需品大幅涨价，引发了极大不满。示威最初是以经济和改善生活的诉求为主，但随后开始升级为大规模骚乱，矛头指向了鲁哈尼政府和神权专制体制。
骚乱的背后自然少不了各种反对派和国外势力的身影。美国总统特朗普自上台之后就开始转变前任总统在伊朗问题上的温和态度。针对此次骚乱，特朗普更是连续在推特上发文支持伊朗民众的示威活动，并引发与伊朗最高领导人之间的口水战。我们认为此次骚乱活动的主因是内因而非外部因素。虽然骚乱活动规模较大，但伊朗军队与伊斯兰革命卫队的立场没有发生变化，局势应能很快得以控制。更深层的影响应该是伊朗政府可能将重心转移到国内，进而影响中东地缘博弈。
美国使出组合拳在中东“搅局”。下半年以来，美国在中东问题上大动作频频。先是特朗普在10 月宣布拒绝向国会证实伊朗遵守伊核问题全面协议，并公布美国最新对伊朗战略，几乎要全盘推翻前任奥巴马在伊朗问题上的和解努力。
12 月，特朗普宣布承认耶路撒冷为以色列首都，并将其大使馆迁至耶路撒冷。耶路撒冷地位问题是中东问题核心中的核心。历届美国政府虽有意偏向以色列，但一直保持克制。特朗普的此番表态在中东地区引起了轩然大波。此外，在美国的极力撮合下，沙特与宿敌以色列甚至传来“联手”对付伊朗的消息。
从美国在中东的种种“反常”动作可以看出，未来的中东局势存在多重变化：
第一，沙特废除国王传位给兄弟的传统，直接传位给儿子，应该受到了美国的影响。特新王储个人务实、开明，受西方文化影响较多，其掌权后，中东传统的合纵连横局势今后可能出现非常巨大的变化，历史恩怨和宗教传统因素可能在沙特身上趋于弱化，其与以色列的合作颇具美式务实风格。
第二，沙特与以色列是美国在中东的“左膀右臂”，虽然在耶路撒冷问题上，沙特“象征性”的表示了强烈谴责，但基本上是嘴上说说，行动上默许了美国的搅局；
第三，为了争取沙特和以色列的共同支持，只能够将伊朗作为“牺牲品”，不惜破坏来之不易的伊核问题既有解决方案。
我们认为混乱的中东符合美国利益，低油价下美国增加原油出口难上加难，如果从这一角度考虑，原油的地缘政治溢价可能在相当长一段时间内都将继续高涨。
还应注意的是，沙特阿美正在考虑投资美国页岩油气资产。有消息称，沙特阿美已同美国LNG 供应商Tellurian 公司举行谈判，希望在收购后者股份或购买LNG 能源中二者选其一，同时问询洽购Permian 盆地和Eagle Ford 盆地页岩油气资产。我们认为阿美选择洽购页岩油气资产不仅具有巩固两国关系的政治意义，同时也是其资产多元化的需要。更多地，阿美此举实际是变相肯定了页岩油气资产的投资价值。未来的油价博弈或许将走出“零和博弈”的模式，指标意义非凡。
（2）地缘政治因素持续发酵：委内瑞拉违约风险大
17 年11 月，标普、惠誉等国际评级机构连续宣布委内瑞拉主权债券违约，并且在未来连续发生违约的可能性大。
由于委内瑞拉出口总额的95%都与石油直接相关，因此国家经济体系的运转极大程度上受到国际油价的影响。高油价时期，委内瑞拉曾是拉美地区最为富有的经济体，但经济始终未能实现多样化，因此在原油价格暴跌之后，毫不意外地陷入了崩溃的境地。据IMF 发布的数据，2017 年委内瑞拉经济将萎缩10%，高于此前预期的萎缩8%。此外，17 年委内瑞拉通胀率预计会上升1660%，2018 年预计进一步上升至2880%。为应对恶性通货膨胀，委内瑞拉总统马杜罗宣布计划尽快推出虚拟货币“Petro”来缓解该国通胀危机。
委内瑞拉及其国家石油公司（PDVSA）的总负债高达600 亿美元，美国新一轮的金融制裁进一步加重了其窘迫的境地。俄罗斯此前已经宣布与委方签署协议，对30 亿美元债务进行重组。委内瑞拉的地缘政治影响力依然存在，这是俄出手救市的关键。
应该注意到委内瑞拉原油产量在17 年持续下降，我们认为并非该国积极执行OPEC 减产协议所致，而是其能源生产系统自身陷入恶性循环所致。其脆弱的能源体系有可能成为18 年油价的一只黑天鹅，甚至可能发生如2002 年委内瑞拉石油罢工级别的事件，以致影响数十万桶级别的原油供给。
综合来看，我们认为18 年油价需要密切观察两大信号，一是去库存情况，二是沙特阿美的上市进展。
阿美上市前，沙特会主动托底，油价存在60 美元/桶的心理预期下线。
能够实质上影响市场情况的指标，我们认为是库存。正如前文测算，18 年上半年的去库存进展非常关键，而且在地缘政治因素不断抬高近月价格，期货价格远月深度贴水的情况下，去库存过程有望在18 年上半年提前完成。
在此前提下，俄罗斯在6 月开始逐步退出减产协议存在很大可能性。考虑到对市场情绪的影响，其退出的方式或将较为温和。若阿美在上半年不能完成IPO，则我们认为即使俄罗斯退出，OPEC 自身可能还将继续维持减产至18 年底，但力度将趋弱。若阿美在上半年能够完成IPO，则我们认为6 月将是重要变盘点。由于上半年存在减产协议的支撑，因此全年油价走势很可能呈现“V 型”的走势。但即使油价走低，我们认为由于去库存过程的完成，油价易涨难跌，整体中枢也将大概率上移，故我们略上调布伦特油价核心区间至“50-65 美元/桶”。
14 年油价突降之后，我们可以看到上游的资本支出在15-16 年出现了明显下降，17 年略有恢复但仍处于底部区域。考虑到3-5 年的产能滞后效应，资本支出下滑带来的供给缩窄预计将从19 年开始逐步显现。站在两年期维度来看，油价必将存在较大机会。
虽然过去几年的供应过剩令国际油价对地缘政治风险的敏感度大大降低，但当前正重新因地缘政治风险溢价的回归而变复杂。此轮油价反弹高度和时间都超过此前预期，我们认为从基本面方面看，短期利多基本出尽，存在一定的回调需求，但包括地缘政治和不可抗力（北海油田油管漏油、利比亚油管爆炸）在内的非基本面因素频繁扰动油价。在供需平衡边际量较小的前提下，这种偶发的黑天鹅事件对市场心态和油价表现都会产生一定的放大效应。
参考观研天下发布《2018-2024年中国原油行业市场产销态势分析及未来发展方向研究报告》
当前中东地区的矛盾焦点集中在沙特和伊朗之间，两国同时也面对着棘手的内部矛盾。
沙特反腐风暴接近尾声，“金钱换自由”方案有效。17 年11 月初，沙特国内掀起反腐风暴，在国王授意下，成立了王储萨勒曼担任主席的最高反腐委员会，包括“中东首富”阿勒瓦利德等在内的多位王子、官员和商人被捕，国内政界迅速洗牌。同时，沙特国王表示有意尽快将王位让给“铁腕王储”萨勒曼。此次反腐行动意在借机清除顽固的保守势力，为萨勒曼继位并推行一系列改革措施打下基础。新王储的个人特质相对比较开明、强势，经济方面意图摆脱石油依赖，政治方面试图引导沙特成为温和的伊斯兰国家。
近期有消息称此前因反腐被限制自由的部分商人和政府高级官员重获自由，代价是付出一定比例的私人财富，但包括沙特前首富瓦利德王子在内的标志性人物仍未与执政当局达成“和解”协议。
我们认为当前沙特国内局势相对平静，但并不意味着不存在发生动荡的土壤。第一，沙特现国王仍未正式传位于现王储萨勒曼，表明局势仍未稳定，未到传位最佳时机；第二，18 年1 月起沙特将大幅提高国内汽柴油价格，并试图逐步与国际成品油价格接轨。如果说高层反腐具备正义性，由于可以“金钱换自由”，事实证明受到的阻力相对较小，而成品油提价则更加考验执政当局的民意基础。考虑到此前为制衡伊朗，沙特与宿敌以色列联手，不排除多重事件在沙特国内会激起连锁反应，局势有待观察。
伊朗国内骚乱，内因外因交织。17 年12 月28 日起，伊朗国内发生大规模反政府抗议示威活动。示威从东北部城市马什哈德开始，逐步蔓延至全国多个地区并升级为大规模骚乱。针对国内示威活动可能受国外敌对势力支持，伊朗总统表示，民众有示威的权力，但不应破坏公共财产、践踏公共秩序。伊朗安全部队与示威群体发生冲突，已造成至少12 人死亡和百余人受伤。
在2015 年伊核协议达成后，伊朗国内的经济问题并未得到很好的解决，失业率维持在10%以上，通货膨胀严重，民众生活水平不升反降，尤其是近期不少生活必需品大幅涨价，引发了极大不满。示威最初是以经济和改善生活的诉求为主，但随后开始升级为大规模骚乱，矛头指向了鲁哈尼政府和神权专制体制。
骚乱的背后自然少不了各种反对派和国外势力的身影。美国总统特朗普自上台之后就开始转变前任总统在伊朗问题上的温和态度。针对此次骚乱，特朗普更是连续在推特上发文支持伊朗民众的示威活动，并引发与伊朗最高领导人之间的口水战。我们认为此次骚乱活动的主因是内因而非外部因素。虽然骚乱活动规模较大，但伊朗军队与伊斯兰革命卫队的立场没有发生变化，局势应能很快得以控制。更深层的影响应该是伊朗政府可能将重心转移到国内，进而影响中东地缘博弈。
美国使出组合拳在中东“搅局”。下半年以来，美国在中东问题上大动作频频。先是特朗普在10 月宣布拒绝向国会证实伊朗遵守伊核问题全面协议，并公布美国最新对伊朗战略，几乎要全盘推翻前任奥巴马在伊朗问题上的和解努力。
12 月，特朗普宣布承认耶路撒冷为以色列首都，并将其大使馆迁至耶路撒冷。耶路撒冷地位问题是中东问题核心中的核心。历届美国政府虽有意偏向以色列，但一直保持克制。特朗普的此番表态在中东地区引起了轩然大波。此外，在美国的极力撮合下，沙特与宿敌以色列甚至传来“联手”对付伊朗的消息。
从美国在中东的种种“反常”动作可以看出，未来的中东局势存在多重变化：
第一，沙特废除国王传位给兄弟的传统，直接传位给儿子，应该受到了美国的影响。特新王储个人务实、开明，受西方文化影响较多，其掌权后，中东传统的合纵连横局势今后可能出现非常巨大的变化，历史恩怨和宗教传统因素可能在沙特身上趋于弱化，其与以色列的合作颇具美式务实风格。
第二，沙特与以色列是美国在中东的“左膀右臂”，虽然在耶路撒冷问题上，沙特“象征性”的表示了强烈谴责，但基本上是嘴上说说，行动上默许了美国的搅局；
第三，为了争取沙特和以色列的共同支持，只能够将伊朗作为“牺牲品”，不惜破坏来之不易的伊核问题既有解决方案。
我们认为混乱的中东符合美国利益，低油价下美国增加原油出口难上加难，如果从这一角度考虑，原油的地缘政治溢价可能在相当长一段时间内都将继续高涨。
还应注意的是，沙特阿美正在考虑投资美国页岩油气资产。有消息称，沙特阿美已同美国LNG 供应商Tellurian 公司举行谈判，希望在收购后者股份或购买LNG 能源中二者选其一，同时问询洽购Permian 盆地和Eagle Ford 盆地页岩油气资产。我们认为阿美选择洽购页岩油气资产不仅具有巩固两国关系的政治意义，同时也是其资产多元化的需要。更多地，阿美此举实际是变相肯定了页岩油气资产的投资价值。未来的油价博弈或许将走出“零和博弈”的模式，指标意义非凡。
（2）地缘政治因素持续发酵：委内瑞拉违约风险大
17 年11 月，标普、惠誉等国际评级机构连续宣布委内瑞拉主权债券违约，并且在未来连续发生违约的可能性大。
由于委内瑞拉出口总额的95%都与石油直接相关，因此国家经济体系的运转极大程度上受到国际油价的影响。高油价时期，委内瑞拉曾是拉美地区最为富有的经济体，但经济始终未能实现多样化，因此在原油价格暴跌之后，毫不意外地陷入了崩溃的境地。据IMF 发布的数据，2017 年委内瑞拉经济将萎缩10%，高于此前预期的萎缩8%。此外，17 年委内瑞拉通胀率预计会上升1660%，2018 年预计进一步上升至2880%。为应对恶性通货膨胀，委内瑞拉总统马杜罗宣布计划尽快推出虚拟货币“Petro”来缓解该国通胀危机。
委内瑞拉及其国家石油公司（PDVSA）的总负债高达600 亿美元，美国新一轮的金融制裁进一步加重了其窘迫的境地。俄罗斯此前已经宣布与委方签署协议，对30 亿美元债务进行重组。委内瑞拉的地缘政治影响力依然存在，这是俄出手救市的关键。
应该注意到委内瑞拉原油产量在17 年持续下降，我们认为并非该国积极执行OPEC 减产协议所致，而是其能源生产系统自身陷入恶性循环所致。其脆弱的能源体系有可能成为18 年油价的一只黑天鹅，甚至可能发生如2002 年委内瑞拉石油罢工级别的事件，以致影响数十万桶级别的原油供给。
图：委内瑞拉原油产量（千桶/天）
（3）18 年油价：又复制V 型走势？综合来看，我们认为18 年油价需要密切观察两大信号，一是去库存情况，二是沙特阿美的上市进展。
阿美上市前，沙特会主动托底，油价存在60 美元/桶的心理预期下线。
能够实质上影响市场情况的指标，我们认为是库存。正如前文测算，18 年上半年的去库存进展非常关键，而且在地缘政治因素不断抬高近月价格，期货价格远月深度贴水的情况下，去库存过程有望在18 年上半年提前完成。
在此前提下，俄罗斯在6 月开始逐步退出减产协议存在很大可能性。考虑到对市场情绪的影响，其退出的方式或将较为温和。若阿美在上半年不能完成IPO，则我们认为即使俄罗斯退出，OPEC 自身可能还将继续维持减产至18 年底，但力度将趋弱。若阿美在上半年能够完成IPO，则我们认为6 月将是重要变盘点。由于上半年存在减产协议的支撑，因此全年油价走势很可能呈现“V 型”的走势。但即使油价走低，我们认为由于去库存过程的完成，油价易涨难跌，整体中枢也将大概率上移，故我们略上调布伦特油价核心区间至“50-65 美元/桶”。
图：全球原油供需接近平衡（百万桶/天）
图：国际主要一体化油公司资本支出情况（亿美元）
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