（一）后补贴时代 市场对政策、销量和盈利能力敏感性依次递增
后补贴时代，市场对于新能源汽车政策、销量和行业盈利能力的敏感依次上升。从历史表现和我们的分析框架中，新能源汽车指数市场表现大概分为三个阶段：1）基于政策推动，形成新能源汽车主题投资机会。我国新能源汽车的起步主要依托政策的大力支持，高额的补贴和公交等领域新能源化的强制要求带来初期市场需求，2015 年及以前的新能源汽车主题投资机会对于政策的敏感性非常强。
2）骗补事件补贴调整，政策正向性影响减弱，市场对于销量的敏感性提高，形成销量高增长期间阶段性投资机会。2016 年骗补事件带来行业首次大幅调整，补贴政策发生变化：技术指标更加细化，补贴退坡常态化，政策的正向性减弱；政策培育的新能源市场是否能实现市场化发展，补贴退坡背景下销量变化成为重要指标。
3）后补贴时代，市场对于销量敏感的同时，开始重视新能源汽车的盈利能力。2017 年上半年，虽然受到大盘调整的影响，但在新能源汽车销量高增长的同时，部分车企盈利能力呈现下降，新能源汽车指数整体向下。
参考观研天下发布《2018年中国新能源汽车市场分析报告-行业深度分析与投资前景预测》
图表：近五年新能源汽车指数、销量和背景情况（单位：辆，%）
资料来源：观研天下整理
（二）新能源乘用车：供给端创新推动市场真实需求
1、非限购城市：销量占比过半 A00 级为主力 限购城市：A 级为主力新能源乘用车快速发展，从示范运营、限购城市逐步发展到非限购城市，目前非限购城市凭借 A00 车型贡献过半。2015-2017 新能源乘用车销量分为 32.9/50.2/76.8 万辆，呈现高速增长态势，需求从主要集中在一线限购城市逐步拓展到非限购城市。2017 年、 2018 年累计前 5 个月非限购城市销量占比分别为 55.1%/59.8%，其中 A00 级乘用车占比 67%左右，成为销量贡献的主力。
图表：新能源汽车月度销量（2015-2018）（单位：辆）
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图表：新能源汽车销量区域情况（2017-2018.5）（单位：%）
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“限购城市”和“非限购城市”：车型结构、价格分布差异较大。1）车型：限购城市 A 级轿车销量占比最高，为 34.8%；紧凑型 SUV 次之，占比 13.7%。非限购城市 A00 轿车销量占比最高，达到 67.2%。2）价格：限购城市车型价格分布较为平均，15-20 万、20-25 万以及 25-30 万价格区间的车型销量基本 1:1:1，其他少数为剩余价格段车型；非限购城市 20 万以下车型销量占比为 79.2%，其中 10-15 万占比 25.0%。
图表：2018 年 1-5 月分城市车型结构对比（单位：辆，%）
资料来源：观研天下整理
图表：2018 年 1-15 月分城市价格结构对比（单位：%）
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“限购城市”和“非限购城市”新能源汽车消费结构的差异基于购买需求的不同。限购城市主要为首购、刚需，基于家庭需求，对空间有一定诉求，倾向选择 A 级车；非现购车城市增购用户占比相对高，并且受预算影响，多购置补贴后 10 万左右的车型。
图表：不同区域新能源汽车购车特征
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2、在售车型更新换代 应对补贴调整和市场变化
新能源乘用车补贴金额逐年下滑，补贴续航门槛提高，引入新技术考核指标。我们统计了近四年补贴政策，具体呈现以下变化：1）补贴续航门槛提高。从 2015 年的 80KM 到 2016-2018 过渡期的 100Km，再到目前最新的 150KM；2）补贴整体金额下滑，鼓励高续航车型。如续航 250KM 以上车型，2017 年补贴 4.4 万元，2018 年正式期对续航进一步细化，250-300KM 补贴 3.4 万元，300KM 以上分为两个区段分别补贴 4.5 和 5 万元。3）引入电池能量密度比和能耗指标，标准更加细化科学。
图表：新能源乘用车补贴政策变化
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车企通过增加续航、调整配置来实现新能源乘用车的更新换代，以应对补贴调整的变化。以北汽新能源 EC 系列为例：随着补贴门槛的提高和补贴的降低，2017 年上市的EC180、EC200，假设厂家补贴不变，地补为国补的 50%，则 2017/2018 年正式期补贴合计分别 10.2/7.05 万元，同比降低 2.7 万元；对于 2017 年终端售价只有 4-5 万之间的车型来说，消费者购车预算是第一因素，不会承担全部的补贴降低额，车企基于盈利的角度也难全部承担；通过提高续航里程，增加带电量成为车企的应对方式。从 2018 年新发布的新能源汽车推广应用推荐目录中，发现预计今年 Q3 上市的 EC 系列新车型，续航均有所提高，补贴合计基本能保持和前期相同的水平，意味在定价合理的情况下终端售价变化不
大，仍在消费者可接受的范围。
图表：北汽新能源 EC 系列车型对比
资料来源：观研天下整理
3、车企加速布局 新势力风起云涌 供给丰富推动市场化进程
电动化趋势下，传统车企加速布局，造车新锐纷纷涌入，供给端丰富推动市场化进程。一方面，传统车企加速新能源产品投放，另一方面，造车新势力纷纷发布量产车型，虽然从车型发布到量产交付客户，受到多方质疑，但势必带来市场竞争，推动新能源汽车供给端的创新和发展。
图表：新能源汽车主要车型及规划
资料来源：观研天下整理
图表：造车新势力车型统计
资料来源：观研天下整理
新车型续航里程、电池能量密度比明显提升，性价比提升为消费者提供更多的选择。对比去年推广目录，今年 1-6 批新能源乘用车推广目录车型呈现明显变化：一是续航的提高，2017 年续航主要集中在 150-200KM 区间，车型数量占比 48.5%，接近一半；2018 年 1-6 批续航则主要集中在 250-400KM 之间，其中 250-300KM 区间车型占比为 29.0%， 300-400KM 区间车型占比为 28.3%。而 150-200KM 区间车型占比则降至 10.4%。此外，电池能量密度比也提升明显。
图表：乘用车分续航车型数量统计（单位：%）
资料来源：观研天下整理
图表：乘用车分电池能量密度比车型数量统计（单位：%）
资料来源：观研天下整理
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