开市内免税店：节省竞标成本、规模效应、盈利能力强

参考中国报告网发布《2016-2022年中国保税区行业运营现状调查及十三五发展态势预测报告》 
      1、市内免税大概率节省竞标成本 
      1.1市内店大概率无需竞标，将极大节省成本 
      行业高壁垒致参与者少，市内免税店大概率不采用竞标模式，将极大节省成本。机场由于门店资源稀缺，采用竞标机制。市内店与机场店不同，在选址上有较大灵活性，门店位置的稀缺程度远低于机场。我们认为，在市内免税行业仍然存在牌照管制的情况下，行业高壁垒致行业参与者少，并不会采用机场免税的竞标方式，由此将极大节省竞标成本，使得市内免税店盈利能力显著优于机场等边境免税店。 
 
      市内免税店所租用的商业地产租金率由供需关系决定，近两年同比增速为负。通过比较优质零售物业租金增速同比变化与空置率变动比例发现：反应供需关系边际变化的出租率增速指标与物业空置率同比变动指标总体上呈负相关关系。2015-2016 年，受电商冲击，商业地产空置率提高，租金同比增速为负。 


      中免在广州、香港、北京三大机场的扣点率均在 40%以上且保底金额不低，按照前述假设在 2018 年中免正式接手运营后短期毛利难以有较大幅度提升，以中免现有零售业务毛利率 55%计算，香港、北京机场预计头两年也将呈现小幅亏损；后续毛利提升将使得机场免税店盈利有所改善。 
 

      1.2附带利好：低成本下，免税品拥有更大定价空间 
      由于成本较低，我们预计市内免税店价格可能会存在一定的优势。现阶段中出服规模较小致进货成本偏高，因此商品定价相比日上和中免各免税店并无优势。 
 
      如果日上或中免开设市内免税店，统一采购的规模效应下进货成本将显著降低，因此在定价上相比边境和离岛免税会存在一定价格优势。但考虑到市内免税店与机场免税定的渠道冲突，我们认为其商品的定价与其他免税销售途径相比并不会存在过大差异。 

      中出服人气品牌售价相比海棠湾和日上门免税店并无优势，中免经营后情况预计将有所改善

      2、规模效应+品类优化将推动毛利率进一步提升 
      免税店毛利率与收入规模和品类结构最相关。规模提升带来采购议价能力增强包括两个方面：一是对于同一品牌由于采购量的提高而使得免税商处于议价强势方，二是在收购的背后能够补齐对部分品牌商的议价能力短板，带来综合议价能力的提升。 
 
      Dufry 发展历程表明：收入规模提升将带来毛利率的显著提升。尤其是 2005-2011 年，其收入规模由约 50 亿美元上升至超过 200 亿美元时，毛利率由 48%快速上升至 58%，增加了 10pct。 


      香化产品高毛利，品类优化提升毛利率。高毛利的香化品类的增加也是 Dufry 整体毛利提升的一个原因。Dufry 的香化类商品从 2005 年的 21% 提升到 2016 年的 32%，烟酒类则从 31%降至 26%。 

  

      3、盈利能力强，高净利润率可以期待 
      我们以北京 T3 机场免税店为参照标准，比较了机场免税店、离岛免税店、中出服市内以及如果中免开设市内免税店四种情况下的盈利能力，结果发现即便在收入规模上市内免税店规模远小于机场免税和离岛免税的情况下（预计中免市内免税店 10 亿，中出服市内免税单店 5 亿，机场免税 40 亿，离岛免税 47 亿），中免（净利润率 26.9%）和中出服（净利润率 22.7%）均远高于机场免税店的 3%以及离岛免税店的 15.8%。若开设市内免税店，单店净利润规模最高可达 2.69 亿元，能够有效增厚公司业绩。