1、万亿产值，四分天下，重度垂直
中国教育市场的总规模将达9 万亿元。中国目前已经形成了多种层次、多种形式、学科门类齐全的教育体系：包括学前教育、K12 教育（小学、初中、高中/中专）、高等教育（专科、本科、硕士、博士）、继续教育、职业教育和企业E-learning（企业在线学习）等。根据数据，2016 年中国教育市场总规模约超过7.5 万亿元，其中政府的财政性教育经费约2.9 万亿元，社会的教育固定资产投资约0.8 万亿元，城镇和农村的家庭教育支出分别约3.1 和0.7 万亿元。我们预计到2017 年，中国教育市场总规模将超过9 万亿元，3 年CAGR 为12.2%。
近10 万亿产值的教育行业可以通过4 大维度进行划分和组合。4 大维度分别包括（1）学历体系：学历教育和非学历教育；（2）学习体系：国内教育和国际教育；（3）商业模式：toB、toC 线下培训、toC 线上教育和（4） 年龄区间：0~6 岁，6~18 岁，18 岁+。
1、学历体系（学历/非学历）：依据是否由学校颁发国家统一印制的毕业证书或学位证书进行划分。学历主要包括全日制小学、初中、高中、大学、大专；非学历主要包括培训机构、教育信息化企业等。
2、学习体系（国内/国际）：学生的学习体系归属于国内体系还是国外体系进行划分；国际主要包括留学和游学行业。
3、商业模式（toB 和toC）：主要是非学历教育企业，分为toB、toC 线下培训、toC 线上教育。（1）toB 的商业模式是企业向大中小学校提供教育信息化的系统、产品和服务，费用由教育厅/局（公立学校）、民办学校、幼儿园、培训机构等进行支付；（2）toC 的商业模式指的是企业从学生、家长、教师收费，toC 又可以划分为课外培训（线下）和在线教育（线上）。
4、年龄区间：0~6 岁为幼教/学前教育，6~18 岁为K12 教育，18 岁以上为高等/职业教育。
重度垂直。四大维度相互进行组合后，构成了教育行业至少36 个细分赛道，不同细分赛道的市场空间、行业增速、行业壁垒、竞争格局和发展阶段皆有差异。例如，非学历国内体系、6~18 岁、toC 线下培训行业最大的企业是好未来和新东方。
2、三维研究框架掘金万亿产值教育行业
如何掘金万亿产值的教育行业？我们认为无论A 股、港股、美股、三板、一级市场教育行业的投资，无论股票投资还是股权投资，都可以从“好行业、好公司、好价格”三大维度去进行筛选。
2.1、好行业：市场空间和行业增速
三维研究框架之好行业：市场空间和行业增速。如前所述，教育产业可以划分为至少36 个细分行业。空间大和增速快的细分行业是我们看好的研究方向。我们以下面的基本逻辑框架测算细分行业市场空间：2B 教育行业= 学校总数*单个学校支出；2C 教育行业=学生总数*单个学生支出。
参考观研天下相关发布的《2018-2023年中国教育信息化市场运营态势及投资趋势研究报告》
为什么我们从长周期看好教育行业发展趋势?
原因一：巨大的人口基数。中国统计年鉴的数据表明，2016 年中国总人口为13.7 亿人，按照年龄划分，我国0~6 岁、6~18 岁、18~22 岁、22 岁+阶段的人数分别为1.1 亿人、1.9 亿人、1.6 亿人、7.1 亿人，各个年龄段均拥有庞大受教育人口基数和海量的市场空间。
原因二：教育渗透率不断提升。中国计划未来15 年全面推动各阶段教育事业发展。《国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020 年）》中提出教育发展的阶段战略目标：到2020 年，基本实现教育现代化，基本形成学习型社会，进入人力资源强国行列。国家中长期教育规划按教育阶段可以细分为：（1）继续教育：建立健全继续教育体制机制，构建灵活开放的终身教育体系。（2）职业教育：大力发展职业教育，增强职业教育吸引力。（3）高等教育：力争2020 年高等教育的在校总规模提高到约3550 万人， 毛入学率达到40%。（4）K12 教育（九年义务教育和高中教育）：巩固和提高九年义务教育水平，推进义务教育均衡发展，加快普及高中阶段教育， 力争到2020 年九年义务教育和高中教育的在校总人数达到21200 万人，毛入学率分别达到95%和90%。（5）学前教育：明确政府职责，基本普及学前教育，重点发展农村学前教育，力争到2020 年，幼儿在园人数达到4000 万人，毛入园率达到95%。
原因三：教育开支持续提升。根据数据，我们统计了1997~2017 年10 月底20 年间美国消费品和服务的价格变化，其中学费和教育支出增幅超过150%。医疗支出紧随其后增幅为100%。教育是全球的刚需，随着我国人均收入的稳步增长，家庭对教育的需求越发旺盛和多元， 未来教育服务支出仍将大幅增加。
2.2、好公司：团队、护城河、业绩体量/增速
三维研究框架之好公司：（1）团队：价值观、执行力和利益共绑；（2） 壁垒：护城河；（3）业绩：体量和增速；（4）品牌。在业绩方面，toC 商业模式的公司业绩由学生数和客单价/学费两个要素决定，toB 商业模式的公司业绩由覆盖园所机构数和单机构收入两个要素决定。
2.3、好价格：2017~2019 PE、PEG、市值
三维研究框架之好价格：（1）2017~2019 年PE、（2）PEG 和（3） 市值。我们根据好价格的三大要素，提出“PE-PEG-市值气泡图”的研究方式：x 轴为PE、y 轴为PEG，市值为气泡大小，将行业内标的公司按照PE、PEG、市值三个要素集中在一张图上。估值（PE）、增速（PEG）、市值实现三方联动，从而选择“好价格”。在“PE-PEG-市值气泡图”中我们积极寻找位于第三象限靠近左下侧的优质公司（PE 和PEG 双低）。
教育行业有望出现数十家数百亿元市值的教育公司。教育行业细分领域众多，不同年龄段、不同层次、不同需求都对应了不同的细分领域。目前仅K12 课外培训行业就诞生了新东方、好未来两家市值千亿元人民币的上市公司，我们认为教育行业超万亿元的市场空间中，有可能出现数十家超数百亿元市值的上市公司。
3、看好全年龄段线下培训、C 端0-6 岁线下园所机构、B 端教育信息化和园所服务、C 端在线教育等细分行业
基于市场规模和成长速度两大维度，我们对以下8 大细分子行业进行分析，（1）C 端线下园所机构0-6 岁（幼儿园-托育-早教中心-培训机构）；（2）C 端线下培训-K12 教育6-18 岁；（3）B 端教育信息化和幼儿园服务机构；（4）C 端在线教育；（5）C 端线下培训-职业教育18 岁+；（6）国际体系；（7）学历教育；（8）教育出版。
我们依次看好以下细分行业：（1）C 端线下园所机构0-6 岁（幼儿园- 托育-早教中心-培训机构）；（2）C 端线下培训-K12 教育6-18 岁；（3）C 端线下培训-职业教育18 岁+；（4）B 端教育信息化和幼儿园服务机构；（5） C 端在线教育。
中国教育市场的总规模将达9 万亿元。中国目前已经形成了多种层次、多种形式、学科门类齐全的教育体系：包括学前教育、K12 教育（小学、初中、高中/中专）、高等教育（专科、本科、硕士、博士）、继续教育、职业教育和企业E-learning（企业在线学习）等。根据数据，2016 年中国教育市场总规模约超过7.5 万亿元，其中政府的财政性教育经费约2.9 万亿元，社会的教育固定资产投资约0.8 万亿元，城镇和农村的家庭教育支出分别约3.1 和0.7 万亿元。我们预计到2017 年，中国教育市场总规模将超过9 万亿元，3 年CAGR 为12.2%。
图：中国教育阶段流程
图：中国教育市场总规模（单位：亿元）
近10 万亿产值的教育行业可以通过4 大维度进行划分和组合。4 大维度分别包括（1）学历体系：学历教育和非学历教育；（2）学习体系：国内教育和国际教育；（3）商业模式：toB、toC 线下培训、toC 线上教育和（4） 年龄区间：0~6 岁，6~18 岁，18 岁+。
1、学历体系（学历/非学历）：依据是否由学校颁发国家统一印制的毕业证书或学位证书进行划分。学历主要包括全日制小学、初中、高中、大学、大专；非学历主要包括培训机构、教育信息化企业等。
2、学习体系（国内/国际）：学生的学习体系归属于国内体系还是国外体系进行划分；国际主要包括留学和游学行业。
3、商业模式（toB 和toC）：主要是非学历教育企业，分为toB、toC 线下培训、toC 线上教育。（1）toB 的商业模式是企业向大中小学校提供教育信息化的系统、产品和服务，费用由教育厅/局（公立学校）、民办学校、幼儿园、培训机构等进行支付；（2）toC 的商业模式指的是企业从学生、家长、教师收费，toC 又可以划分为课外培训（线下）和在线教育（线上）。
4、年龄区间：0~6 岁为幼教/学前教育，6~18 岁为K12 教育，18 岁以上为高等/职业教育。
图：教育行业架构图
重度垂直。四大维度相互进行组合后，构成了教育行业至少36 个细分赛道，不同细分赛道的市场空间、行业增速、行业壁垒、竞争格局和发展阶段皆有差异。例如，非学历国内体系、6~18 岁、toC 线下培训行业最大的企业是好未来和新东方。
表：部分垂直细分领域的代表公司
2、三维研究框架掘金万亿产值教育行业
如何掘金万亿产值的教育行业？我们认为无论A 股、港股、美股、三板、一级市场教育行业的投资，无论股票投资还是股权投资，都可以从“好行业、好公司、好价格”三大维度去进行筛选。
图：教育行业研究框架
2.1、好行业：市场空间和行业增速
三维研究框架之好行业：市场空间和行业增速。如前所述，教育产业可以划分为至少36 个细分行业。空间大和增速快的细分行业是我们看好的研究方向。我们以下面的基本逻辑框架测算细分行业市场空间：2B 教育行业= 学校总数*单个学校支出；2C 教育行业=学生总数*单个学生支出。
参考观研天下相关发布的《2018-2023年中国教育信息化市场运营态势及投资趋势研究报告》
为什么我们从长周期看好教育行业发展趋势?
原因一：巨大的人口基数。中国统计年鉴的数据表明，2016 年中国总人口为13.7 亿人，按照年龄划分，我国0~6 岁、6~18 岁、18~22 岁、22 岁+阶段的人数分别为1.1 亿人、1.9 亿人、1.6 亿人、7.1 亿人，各个年龄段均拥有庞大受教育人口基数和海量的市场空间。
图：2016年中国各年龄段人口数量及占比
原因二：教育渗透率不断提升。中国计划未来15 年全面推动各阶段教育事业发展。《国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020 年）》中提出教育发展的阶段战略目标：到2020 年，基本实现教育现代化，基本形成学习型社会，进入人力资源强国行列。国家中长期教育规划按教育阶段可以细分为：（1）继续教育：建立健全继续教育体制机制，构建灵活开放的终身教育体系。（2）职业教育：大力发展职业教育，增强职业教育吸引力。（3）高等教育：力争2020 年高等教育的在校总规模提高到约3550 万人， 毛入学率达到40%。（4）K12 教育（九年义务教育和高中教育）：巩固和提高九年义务教育水平，推进义务教育均衡发展，加快普及高中阶段教育， 力争到2020 年九年义务教育和高中教育的在校总人数达到21200 万人，毛入学率分别达到95%和90%。（5）学前教育：明确政府职责，基本普及学前教育，重点发展农村学前教育，力争到2020 年，幼儿在园人数达到4000 万人，毛入园率达到95%。
表：2009-2020年我国教育事业发展主要目标
原因三：教育开支持续提升。根据数据，我们统计了1997~2017 年10 月底20 年间美国消费品和服务的价格变化，其中学费和教育支出增幅超过150%。医疗支出紧随其后增幅为100%。教育是全球的刚需，随着我国人均收入的稳步增长，家庭对教育的需求越发旺盛和多元， 未来教育服务支出仍将大幅增加。
图：美国1997~2017年消费品和服务的价格变化
2.2、好公司：团队、护城河、业绩体量/增速
三维研究框架之好公司：（1）团队：价值观、执行力和利益共绑；（2） 壁垒：护城河；（3）业绩：体量和增速；（4）品牌。在业绩方面，toC 商业模式的公司业绩由学生数和客单价/学费两个要素决定，toB 商业模式的公司业绩由覆盖园所机构数和单机构收入两个要素决定。
2.3、好价格：2017~2019 PE、PEG、市值
三维研究框架之好价格：（1）2017~2019 年PE、（2）PEG 和（3） 市值。我们根据好价格的三大要素，提出“PE-PEG-市值气泡图”的研究方式：x 轴为PE、y 轴为PEG，市值为气泡大小，将行业内标的公司按照PE、PEG、市值三个要素集中在一张图上。估值（PE）、增速（PEG）、市值实现三方联动，从而选择“好价格”。在“PE-PEG-市值气泡图”中我们积极寻找位于第三象限靠近左下侧的优质公司（PE 和PEG 双低）。
教育行业有望出现数十家数百亿元市值的教育公司。教育行业细分领域众多，不同年龄段、不同层次、不同需求都对应了不同的细分领域。目前仅K12 课外培训行业就诞生了新东方、好未来两家市值千亿元人民币的上市公司，我们认为教育行业超万亿元的市场空间中，有可能出现数十家超数百亿元市值的上市公司。
图：A股教育行业重点公司2017PE-PEG-气泡图
图：A股教育行业重点公司2018PE-PEG-气泡图
3、看好全年龄段线下培训、C 端0-6 岁线下园所机构、B 端教育信息化和园所服务、C 端在线教育等细分行业
基于市场规模和成长速度两大维度，我们对以下8 大细分子行业进行分析，（1）C 端线下园所机构0-6 岁（幼儿园-托育-早教中心-培训机构）；（2）C 端线下培训-K12 教育6-18 岁；（3）B 端教育信息化和幼儿园服务机构；（4）C 端在线教育；（5）C 端线下培训-职业教育18 岁+；（6）国际体系；（7）学历教育；（8）教育出版。
我们依次看好以下细分行业：（1）C 端线下园所机构0-6 岁（幼儿园- 托育-早教中心-培训机构）；（2）C 端线下培训-K12 教育6-18 岁；（3）C 端线下培训-职业教育18 岁+；（4）B 端教育信息化和幼儿园服务机构；（5） C 端在线教育。
图：新三板教育细分行业2016年重点公司收入增长率、细分行业增长率和市场规模
表：八大细分行业的样本公司
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